供需緊平衡 PTA波動中尋機會
對石化産品的研究體系主要包括三方面：宏觀周期、産業供需、産業鍊研究，同時兼顧不同品種間的價差對比以及估值等，從長期、短期以及市場表現等多因素共振中尋求投資機會。
一、PTA處于産業周期底部
1、PTA産業經曆的三個周期
圖1：PTA産能統計
數據來源：WIND、西部期貨
2、PTA産業處于周期底部
從目前看，近幾年産能投産高峰期已過，市場産能過剩，2012年以來PTA産能快速發展，進口依存度從40%多，到目前降至2.28%；供需缺口從700萬噸，到目前嚴重過剩。企業利潤惡化，部分企業選擇停産。
圖2：PTA企業加工利潤
數據來源：WIND、西部期貨
表1PTA閑置産能統計
2015年3月遠東石化破産320萬噸全部停車，4月初騰龍芳烴爆炸翔鹭615萬噸全部停車，加上部分經營狀況較差産能長期閑置或偶爾開車，這部分産能總量1430萬噸，實際有效産能隻有3263萬噸。總之，PTA行業落後産能淘汰過程正在進行中！持續的時間取決于過剩和産能嚴重程度以及下遊需求提升的速度。但可以肯定的是，聚酯行業落後産能在逐步淘汰，這将伴随着聚酯産業景氣度從低點逐步向高點擡升，随之而來的是價格的擡升以及利潤空間的放大。
二、PTA産業供需格局
1、PTA需求預估
從近三年聚酯産量看，2015年産量3523萬噸，達到曆史峰值，增速9.1%亦是近三年最高，三年平均增速為6.7%，從曆史數據我們可以對2016年聚酯産量做如下假設。
表2：聚酯産量統計表
以2015年的産量增速9.1%計算，聚酯産量3845萬噸，是比較激進的預估；
以2013-2015三年的産量平均增速6.7%計算，聚酯産量3759萬噸；
以産量增幅5%預估，為3699萬噸，是比較保守的計算；
假設0增長，對應PTA全年需求為3150萬噸。
具體預估如下表：
表3：聚酯、PTA預估産量統計表
綜合權衡來看，預估2016年PTA需求量将在3300-3400萬噸。
2、PTA供給預估
從年初公布的數據看，2015年底PTA有效産能3263萬噸，預計2016年共有三套裝置投産，分别是漢邦22萬噸開出、翔鹭450萬噸、四川晟達100萬噸，但從目前開工情況分析，漢邦220萬噸3月份已經開出，産能擴充至3483萬噸，而翔鹭計劃上半年開出，但從開出難度較大；四川晟達計劃年底開出，但礙于利潤水平低下順利開工難度同樣較大，所以2016年整體産能将保持3483萬噸水平。
結合開工率，一般企業開工率都在90%的水平，2016年PTA産量将有如下可能：
保持目前有效産能狀态，實際生産能力3263*0.9=2937萬噸；
新産能開出後，産能3263+220=3483萬噸，産量水平3483*0.9=3135萬噸；
如果翔鹭450萬噸裝置開出，産能3483+450=3933萬噸，産量水平3933*0.9=3540萬噸；
如果遠東140萬噸裝置開出，産能3933+140=4073萬噸，産量水平4073*0.9=3666萬噸
從目前市場分析，除了漢邦220萬噸産能上線外，其餘兩套裝置上線可能性很低，所以産量水平在3135萬噸的概率較大，而對于3300-3400的需求預期，2016年供需将維持緊平衡狀态，如果再考慮裝置檢修以及故障等原因，PTA緊張态勢可能加劇。
3、目前供需現狀
從今年聚酯産量來看，前兩個月聚酯産量未升反降！打破了預估的前提！因為保守預估都是以産量增速5%的水平預估，主要由于春節前後市場開工率低，庫存高企，所以産量水平下降，階段性供過于求現象仍然存在。
所以從供求格局看，PTA長期供需緊平衡，但短期供過于求現象依然存在！
表4：聚酯産量統計表
三、PTA産業鍊各環節現狀分析
1、原油市場分析
3月份原油市場震蕩上行，關于凍産協議的炒作依然提振市場，價格重心逐步上移，而美國原油庫存增加打壓人氣，加之美元反彈，3月下旬原油回吐漲幅。凍産協議有效實施依然困難重重，供求矛盾依舊難以緩解，油價偏弱震蕩。
從市場格局看，供需矛盾的深層次矛盾奠定了原油的弱勢格局，目前全球原油供應過剩仍在100萬桶/日，短期沒有減弱的迹象，并且有望持續至2017年。雖然3月份市場對主産國凍産協議仍存幻想，但可實現性值得懷疑，依賴産油大國主動性聯合減産的有效實施難度較大，市場僅可能依賴自身規律淘汰落後産能後逐步進行産需回歸，當然，目前市場已經出現一些積極的現象，比如美國三家頁岩油公司已經削減2016年預算，輔助原油基金淨持倉出現多空轉換，原油繼續下行空間有限，同時，近期因需求改善，汽油庫存驟降，北美煉廠檢修季基本結束，煉化輸入開始上升。
所以，原油弱勢寬幅震蕩的‚慢熊‛格局将延續較長時間，而原油30美金的重要關口依舊比較重要，下方空間受限，美原油短中期或将維持32-42美金區間震蕩為主，布油或圍繞36-45美金震蕩。(原油市場分析詳見前文)
2、石腦油市場分析
亞洲石腦油供應充足，3月西方套利貨到港預期在150萬噸，4月汽油對石腦油在兩年低點附近，4月預計到港160萬噸，供求可能接近平衡。5-6月裂解裝置檢修季，石腦油需求會下降。但石腦油與原油價格處低位，總體目前表現偏中性。
圖3：ICE汽油與原油比價 圖4：汽油與石腦油比價
數據來源：WIND、西部期貨
此外，值得注意的是，汽油對原油比近期快速拉升，對石腦油同樣從兩年地點快速跳升，石腦油調油需求環比或将提升，4月份石腦油價格企穩提升概率加大，而5-6月份是裂解裝置檢修季，石腦油需求或将下降。
3、PX走勢分析
從PX市場格局看，我國一直是産能嚴重不足，對外依存度逐年提升，尤其2015年依存度達55.3%，供需缺口較大，2016年我國沒有新PX産能投放，而亞洲範圍内有兩套354萬噸新裝置計劃投産，分别為印度信賴的220萬噸計劃今年二季度開車、沙特PetroRabigh的134萬噸計劃今年年底開車，預計有效産能投放可能在110-130萬噸之間。
表5：PX産量統計
表6：PX裝置檢修對比
從檢修情況看，二季度是PX裝置檢修的高峰期。今年檢修力度略高于2015年。所以PX四月份走勢偏強，加之石腦油預期走強，亦将對PX形成支撐，後期随着石化裝置檢修，也對PX形成支撐，二季度檢修結束後，其供應緊張程度或将緩解。
4、下遊産品
圖5：滌絲負荷情況
數據來源：WIND、西部期貨
由于2015年底滌絲庫存明顯高于2014年底，聚酯負荷因庫存高而被迫下調，前2個月産量明顯偏低。前2個月也因庫存壓力大，滌絲上漲幅度明顯不足。但同時，受外圍宏觀氣氛的提振，3月開始産業鍊産品價格快速上漲，滌絲産銷快速提升，庫存快速下滑，毛利水平快速提升。
四、總結與展望
綜上所述，我們可以得到如下結論：
1、PTA2016年供需或維持緊平衡除了漢邦220萬噸産能上線外，其餘兩套裝置上線可能性很低，所以産量水平在3135萬噸的概率較大，而對于3300-3400的需求預期，2016年供需将維持緊平衡狀态，如果再考慮裝置檢修以及故障等原因，PTA緊張态勢可能加劇。但短期由于庫存處于高位，短期壓力仍存。
2、PTA産業處于産業周期底部區域，後期或逐步完成去産能PTA行業落後産能淘汰持續的時間取決于過剩和産能嚴重程度以及下遊需求提升的速度。但可以肯定的是，聚酯行業落後産能在逐步淘汰，這将伴随着聚酯産業景氣度從低點逐步向高點擡升，随之而來的是價格的擡升以及利潤空間的放大。
3、上遊原油、石腦油及PX短期格局變化不大原油供需矛盾難以改變，但汽油庫存明顯下滑，底部區間逐步形成，石腦油與原油價差處于曆史低位，後期調油需求或提振價格，同時PX二季度檢修裝置較多，四月份仍将震蕩偏強。
4、聚酯負荷提升的速度和高度及持續的時間長短，将是PTA後市的關鍵因素目前聚酯負荷至78.8(對應PTA平衡負荷70%)，2009-2015年7年平均80，2013-2015年三年平均77。兩套小裝置開出後，PTA負荷極限77.3，考慮每月其他領域用量後，聚酯平衡點負荷應該在85%左右。
綜上所述，PTA長期或有上行動能，但短期壓力仍存，目前近月仍處于貼水狀态，倉單仍有流入壓力，期現套利仍有空間，但區間不大。操作上，趨勢單可在供求接近平衡點，負荷基本達到最高，可在加工費用低點逐漸建倉多單，關注聚酯需求變化及PTA裝置故障等。建議以其他後勢看空的化工品(如LL)對沖風險。套利投資者可以關注跨月套利(基于TA近弱遠強的判斷)，賣5買9，可在價差80-90點入場，目标價差150附近，關注倉單變化，随時調整策略。
