棉花真正上漲必須是消費推動

　　從技術角度看，鄭棉底部早在12月就已探明。當時基本面也是最為暗淡的。如新棉上市壓力巨大、中美貿易磋商還不明确、消費極度低迷等等。如此導緻鄭棉主力合約期貨價格長久低于采購成本和現貨價格。

　　進入4月，鄭棉開始急速升溫，持倉量從4月1日的76萬張增至4月15日的107萬張(近期最高)。場外資金可謂跑步進場，說明棉花市場在宏觀、産業、供需面出現全方位好轉。

　　宏觀方面，3月制造業PMI在連續3個月低于臨界點後重返擴張區間，升至50.5%；且3月我國紡織品服裝出口額181.82億美元，同比大增28.37%。

　　行業方面，中美貿易磋商前景趨于樂觀，後期上下遊消費将恢複原有增長态勢。增加棉花進口滑準稅配額(80萬噸)，及延後儲備棉抛售(還剩餘270萬噸)，這些均表明長期供給并不寬松。

　　供需方面，産量增長停滞而需求增長有望再度恢複，持續的産需缺口(約300萬噸)導緻期末庫存逐年下降。據USDA數據，2018/19年度國内棉花期末庫存降至722萬噸(-106萬噸)。在庫存逐年趨緊格局下，價格上漲是可以預期的，前景是光明的。

　　然而巨量倉單是當前主要利空因素，高位套保阻礙期貨價格推進。這使得上漲之路變得曲折。

　　影響棉市的重要事件及時點

　　1.巨量倉單與1905合約交割

　　當前市場所面臨主要矛盾是：不斷增長的巨量倉單。這個問題不解決，上漲之路就變得曲折難行。在上部，有套保抛盤打壓；在下部，有消費買盤托底。究其根本原因：依舊是消費增長不足。

　　截至4月18日鄭棉注冊倉單18250張，折合棉花73.0萬噸。臨近1905合約交割，注冊倉單重新大幅增加，說明現貨商将利用難得的上漲機會進行抛售。

　　據測算，因軋花廠和中間商仍存有大量現貨(主要為南疆棉花資源)，隻要1905合約上漲至15500元/噸之上，那麼套保抛盤将會湧動。4月15日1905合約最高漲至15690元/噸；同時1909合約升水1905合約500元/噸以上。如此市場再度遭遇“蜂擁而至”的抛盤。

　　時值5月中旬，1905合約交割後，倉單流出期貨市場；那麼倉單減少或為上漲奠定基礎。另外還會有一部分倉單轉移到1909合約上交割(壓力後移)。

　　2.中美貿易因素

　　真正上漲必須是消費推動，因而中美貿易達成滿意結果是至關重要的。

　　去年下半年，鄭棉市場大幅下跌的首要原因就是對美出口訂單消失所至。如今中美貿易磋商進入尾聲，前景趨于樂觀。受其影響，中國對美棉進口量持續升溫，并導緻紐約棉花進入上升軌道。

　　若中美達成滿意協議，那麼下遊紡織服裝出口訂單将迅速恢複至貿易戰之前水平。消費起動和增長，才會真正解決倉單庫存短期膨脹問題，并在未來推動棉花市場上漲。

　　3.節氣的影響：播種、生長與秋收

　　4-5月北半球棉花步入播種階段與生長初期。此時中美棉花的播種面積是一個重要的數據。面積決定着産出的大緻範圍，亦決定着未來價格走向。

　　據國家棉花市場監測系統調查，我國植棉意向面積4753萬畝，同比下降1.5%。據USDA播種意向報告，美國棉花種植面積1378萬英畝，同比減少2.2%。可以預見：在播種面積減少情況下，棉花市場對于天氣波動将變得十分敏感。

　　去年5月中旬因擔心天氣惡劣而引發減産，鄭棉出現大幅拉升。因此今年亦會高度關注播種和生長情況。此後市場進入易漲難跌的天氣炒作階段。

　　步入9月北半球棉花進入秋收時節。棉花采摘期一般曆時3個月，從9月至11月。盡管處收割時節，但不利天氣(如：陰雨)亦會對棉花産量産生較大的影響。在曆史當中，因天氣減産出現大行情也就在這個階段。如在2003年和2010年秋季。

　　就農産品而言，較大行情的出現，均在收割時節；因産量變成定數。

　　4.抛儲與配額：國儲去庫存基本完成

　　當前新棉花加工基本完畢，棉花供給進入存量模式(庫存、進口)。後期市場庫存進入去化階段，因而供給壓力最大時期已過去，不會增加。

　　據中國棉花協會調查，3月底全國棉花商業庫存總量約416萬噸，較上月減少40萬噸。

　　4月12日發改委公告增發棉花進口滑準稅配額80萬噸，全部為非國營貿易配額，申領時間是4月中下旬。這主要是回應下遊紡織企業對進口低價棉的旺季需求。

　　往年3月國家就啟動儲備棉輪出，以補充市場供給不足。2018年3-9月國儲拍賣累計成交251萬噸。據估算，儲備棉剩餘量約270萬噸。可見“去庫存”任務已基本完成，因當下剩餘量已低于300萬噸安全水平。

　　4月19日政府部門發文：為優化中央儲備棉結構，确保質量良好，2019年将對部分中央儲備棉進行輪換。時間：2019年5月5日至9月30日期間的國家法定工作日。數量：總量安排100萬噸左右。方式：實行均衡投放，原則上每工作日挂牌銷售1萬噸左右。另外，根據儲備棉實際輪出情況和棉花市場供需情況，國家有關部門擇機安排輪入。

　　由于采取“輪出輪入”方式，因而對市場的打壓作用較弱；同時保持庫存在安全水平上。

　　4月USDA報告數據解讀

　　1.中國方面：産需缺口持續存在

　　近幾年，我國農業供給側改革的戰略任務就是“去庫存”。如今這一任務基本完成。因播種面積有限而需求剛性增長，我國棉花市場在進口配額制度下，總庫存從超高狀态逐漸回歸至常态。與此同時，國家儲備庫存亦降至安全水平線内。

　　表1：中國棉花産銷存預測表(4月USDA單位：萬噸)

　　     據USDA曆史數據，2014/15年度我國棉花基本庫存高達1367萬噸(庫消比181%)。

　　如表1所示，至2016/17年度時，我國期末庫存降至1001萬噸(庫消比119%)。到如今，2018/19年度時，我國期末庫存将再降至722萬噸(庫消比81%)。

　　也就是說，本年度結束時(9月)，我國棉花庫存基本進入正常水平，但仍顯寬松。

　　據表1數據，近3個年度産需缺口平均值305萬噸。考慮到今年播種面積略減，那麼産量不會有大的增量；與此同時，需求方面将逐漸恢複到2018年中美貿易戰以前的增長狀态。如此看來，下個年度(2019/20年度)期末庫存仍将繼續下降。

　　因此從短期看，供給依舊是十分充足的；但從長期看，供求偏緊的格局一直存在。當然擴大進口配額是一個好的對沖手段，但如果國際市場亦出現供給減少的現象，那麼國内外市場就會出現共振與大漲。曆史經驗表明，當庫存/消費比下降到30%時，棉價将重返曆史最高水平。

　　2.美國方面：關注未來出口數據的調升

　　USDA報告顯示，2018/19年度美棉産量減少55.1萬噸至400.9萬噸；同時，出口減少18.5萬噸至327.0萬噸；期末庫存略調高至95.9萬噸。

　　這裡，最重要的數據是出口，2018/19年度美棉出口量占全球出口的36%。出口下滑與中美貿易戰有關。若中美達成協議，那麼，美國對中國的棉花出口有望恢複和提升。因此，美棉在産量下降與出口調升的基礎上，正在呈現一波較好的上升趨勢。

　　3.全球方面

　　回顧2016年3月，紐約棉花期貨出現一波較大上漲行情。其背景是：全球棉花期末庫存出現了連續兩年的下降。2016/17年度期末庫存下降216萬噸至1752萬噸，庫存消費比降至69%。

　　如今4月USDA公布：2018/19年度全球棉花産量2592.6萬噸(-105.3)，消費量為2685.3萬噸(+9.2)。如此期末庫存下降100.5萬噸至1666.3萬噸，庫存/消費比降至62%。庫存及庫消比下降，說明全球供求再度偏緊。

　　可以推測：當中美達成協議後，若是中國進口美棉補充國儲庫存，或是擴大進口配額以滿足下遊需求增長，那麼全球庫存下降量将會調升。

　　從前例可以看出：庫存大幅下降，最終會體現在價格的大幅上漲中。同樣2018/19年度期末庫存調降，正呈現在紐約棉花期貨價格上漲中。

　　結論：短期矛盾突出、長期維持看漲

　　眼前矛盾十分突出：倉單持續增加，上部套保抛盤壓力較大。這一矛盾會在5月交割後出現改觀。與此對應，現階段消費有所恢複，但總體一般，旺季不旺。因成本支撐，價格回落空間有限，低位存在堅實買盤。因此棉花市場呈現出一種底部進一步夯實的波動狀态。

　　然而，真正的上漲必須是消費推動，因而中美貿易磋商達成滿意結果是至關重要的。

　　對投資者而言，當前策略是：在區間的上沿，有存貨的産業客戶可以抛售，或是賣出虛值看漲期權；而有采購需求的企業，則可以在區間的下沿做多，或賣出虛值看跌期權。

　　5月後棉花生長狀态又将是市場關注的重點，因“天氣”炒作是難免的。

　　長期而言，我國棉花市場産不足需矛盾将長期存在，如此會導緻庫存下降，價格重心上移。按照曆史經驗，棉花上漲出現在9月後概率較高。這是因各方矛盾基本上“塵埃落定”。在冬季需求旺季推動下，市場易于形成一輪較大幅上漲。對此我們拭目以待吧！

　　圖1：鄭棉指數(周線)未來走勢示意圖

提示：本文來源于中國紡織網，僅供參考閱讀

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